证券时报记者 安仲文
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万物皆周期。长期投资到底要多长？近期，这也成为许多基金经理深入反思的热门话题。
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2024年2月1日，传统板块代表陕西煤业盘中创下上市以来最高价。至此，陕西煤业在2016年以来的8年多时间里累计涨逾7倍（后复权，最高价对比最低价，口径下同），表现可谓惊人。同期，新经济代表腾讯控股的累计涨幅则大幅落后，不过腾讯控股也曾于2016年—2021年累计大涨近6倍。两相对比，针对“新与旧”的选择无疑也让基金经理犯难。不少基金经理敢于在2015年之前重仓陕西煤业，但在向往新经济“繁花似锦”的顺势思维中，又在2015年左右对陕西煤业“斩立决”，就此别过牛股。
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如今，“8年7倍”的陕西煤业再度吸引超200只基金产品重仓，未来的故事又会怎样？
与大牛股失之交臂
“站在新经济和硬科技开始火爆的风口上，你的基金重仓股会优先买入陕西煤业还是腾讯控股？”这是一位基金经理最近提出的问题，是关于“所有股票皆为周期股”以及“长期投资到底要多长”的反思。这位基金经理认为，“任何投资者都会容易相信，时间越往后，逆风的传统赛道股就会表现越差。”实际上，无论是基于正常思维抑或是逆向思维，这都是一个很难让人给出正确答案的选择。
在新经济的潮水中，2016年陕西煤业股价最低曾探至3.75元（后复权）。或许因为刚刚经历了新经济赛道在2015年的弹性洗礼，以及据此对未来怀抱着伟大构想，多数基金经理在整个2016年间几乎就没有对陕西煤业正眼瞧过。当年，进入陕西煤业前十大流通股股东名单的公募基金只有融通基金的融通行业景气基金。2016年三季度末，融通基金投资总监邹曦所管理的融通行业景气基金将陕西煤业纳为该基金的第二大重仓股。
邹曦是公募行业中少有的“长期不跳槽”老将，效力融通基金已达23年。邹曦在股票投资上令人印象最为深刻的，是他的一个旗帜鲜明的观点——无论是新经济成长股，抑或是传统赛道的周期股，最终全都是周期股。在2017年的一次采访中，邹曦向记者强调，基于A股上市公司的业绩和股价表现来观察，所有的股票都是周期股，唯一的差别在于各家公司、各个行业的周期长短不一而已。比如，金融、地产、投资品等受宏观长周期影响；白酒、家电等消费股受产品生命周期影响；军工、计算机等行业受技术进步周期影响；科技赛道的消费电子股受智能终端带来的产业周期影响。
在新经济已经“起风”的2016、2017年，邹曦仍对新经济成长股和传统周期股一视同仁，并前瞻性地强调了“所有股票皆周期股”。不过，这位早早独门重仓陕西煤业的明星基金经理，最终也与陕西煤业的大行情失之交臂。2017年四季度末，持仓仅一年有余，邹曦就将陕西煤业清出了重仓股名单。自此至今，融通行业景气基金的核心股票池再无陕西煤业。
抚今追昔，陕西煤业无疑成为许多“寻牛”基金经理的痛点。从2016年最低3.75元一路涨至最近的30.12元（后复权），这只传统赛道中比消费概念还要缺乏吸引力的煤炭股，8年多一点的时间累计涨逾7倍，可谓实打实的大牛股。
“风口”打败逆向思维
邹曦并不是最早独门重仓陕西煤业的基金经理。当然，他的大胆投资已足够表明，他能够在新经济风口已开启的背景下实施逆向思维，因为此前的2014年仍有不少基金经理重仓陕西煤业，但在一年后的新经济潮涌中却选择了集体“跑路”。
“2015年是个关键节点，许多基金经理在2014年还愿意重仓煤炭股，但在新经济洗礼开始后，这些基金经理在2015年都减仓甚至清仓了，所以2016年重仓陕西煤业的公募基金只有邹曦管理的产品。”深圳地区一位持仓陕西煤业的私募基金经理认为，大多数投资者很难在浪潮般的洗礼中进行逆向思维，因为这么做很可能与投资常识不符。2014年敢于重仓陕西煤业的基金产品，经过新经济一年多的洗礼后大多选择向市场风格妥协。
记者查阅资料也发现，2014年四季度末，陕西煤业的前十大流通股股东名单几乎被社保基金组合、公募基金产品霸屏，当时华宝兴业多策略增长基金、长盛同德基金等一批公募基金产品赫然在列。不过，3个月后A股市场风格出现巨大变化，基于新经济的高成长、高弹性以及经济转型升级的投资大逻辑，这些重仓陕西煤业的基金经理纷纷卖出了该股。
“2015年前后两个时段的投资态度意味颇深，多数基金经理对2015年新经济个股的介入很深，导致他们最终错卖了陕西煤业。”上述私募基金经理称，在2014年敢于重仓陕西煤业，而2015年开始后就不愿再碰，很大程度上说明了基金经理实施逆向思维的困难。
逾200只基金今又来
显然，如果长期投资足够“长”，当新经济风口“起风”时，基金经理很难在新旧赛道之间取得最佳选择。
倘若以2016年为起点算，基金经理买入了腾讯控股，尽管该股期间也曾有可观涨幅，但至今的8年多累计收益率仅约140%，与陕西煤业同期的7倍多相差甚远。这一对比显然颠覆了投资者的一些固有思维，比如那些看似极可能被新产业颠覆的旧赛道，未必就越往后投资风险越大。作为旧赛道中被新经济、新技术冲击最大的煤炭领域，依然在资本市场和产业投资上有其生存的逻辑，这也是陕西煤业至今的表现能超出公募基金预期的内在原因。
在部分基金人士看来，陕西煤业的走牛不仅反映了“长期投资应有特定周期”“万物皆周期”的逻辑，同时也显示“便宜”是投资的关键要素之一。相关人士强调，新赛道越热，旧赛道机会就越显著，“新旧”的投资机会往往呈现“先新后旧”，因为市场情绪和资金推动着新赛道的估值提升，新赛道的供需平衡由于资金过热和大量跟风竞争而遭到了破坏，甚至出现部分旧赛道企业加入新赛道竞争，加剧了新赛道的供需矛盾。而旧赛道的过冷和出清，使得龙头公司的市场份额进一步集中，反而提升了盈利能力。
值得一提的是，在陕西煤业“8年7倍”之后，公募基金经理也重新正视了这个经受新经济洗礼多年的旧赛道龙头。根据基金四季报数据统计，截至2023年末，重仓陕西煤业的公募基金产品超过了200只，这些基金到底能陪伴这只牛股走多远，不妨拭目以待。
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